市场上一直都有大规模 AI 投资到底能不能回本的担忧。

那么在看完微软最新公布的 2026 财年第四季度业绩后（截至 6 月 30 日），或许可以暂时吃下一颗定心丸，微软营收增速不减、云业务达成新的里程碑、AI 驱动的产品高速增长，虽然资本开支很高，但现金流依然强劲，至少在当前时点，微软用财报中的数据证明了自己在 AI 上的投资并非无底洞。

我们先从一些相对不算特别亮眼的数字说起。

图源：Microsoft

本季度微软营收达到 900 亿美元，同比增长 18%，略高于市场此前普遍预期的 876–878 亿美元区间。GAAP 口径净利润为 357.7 亿美元，同比增长 31%。

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从全年财报来看，微软 2026 财年营收达到 3318.39 亿美元，同比增长 18%；GAAP 净利润 1337.49 亿美元，同比增长 31%。在 AI 大规模基础设施投入让科技巨头整体自由现金流承压的情况下，微软仍然维持了高盈利能力和可观的股东回报，这为接下来继续大规模投资 AI 提供了相当充足的弹药。

相比我们过去一年看到那些存储芯片厂商动不动就增长几倍、十几倍，从数字上看，微软的增长幅度确实没有那么亮眼。

但对投资者而言，更关键的不只是这一个季度赚了多少钱，而是财报在三个问题上的回答：云和 AI 业务有没有真正加速、超大规模资本开支有没有看到回报、以及公司在 OpenAI 和 Anthropic 的投资中，AI 战略方向的改变。

Azure 再次加速，首次跨过 1000 亿美元里程碑

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这份财报之所以在资本市场引发强烈正反馈，很大程度上是因为微软最重要的增长引擎——云与 AI 业务并没有辜负高额投入的期待。微软云（Microsoft Cloud）本季度营收 593 亿美元，同比增长 27%；全年云收入超过 2140 亿美元，同比增长同样是 27%。

在云服务这一块，微软还未交付的订单金额也值得特别关注一下。

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根据微软披露，商业剩余履约义务（RPO）达到 6780 亿美元，同比大增 84%。RPO 代表的是已经签下但尚未确认的合同收入，换言之，这是微软未来几年已经提前锁定的业务规模，相当于给未来数年的云收入兜了个底。

管理层还特别强调，这一季度 RPO 环比增加的约 500 亿美元，全部来自 OpenAI、Anthropic 等前沿模型开发商之外的客户。市场此前一直担心云厂商对少数几家 AI 实验室的过度依赖，而现在的数据说明，传统的企业正在成为 AI 基础设施需求的增长主力。

微软云毕竟是一个庞大的业务体系，细分下来，在整个云业务中，核心依然是 Azure。甚至毫不夸张地说，这份财报几乎可以被视为一份 Azure 的答卷。智能云（Intelligent Cloud）板块本季度营收 393 亿美元，同比增长 32%，其中 Azure 及其他云服务收入同比飙升 43%，高于上一季度 40% 的增速，也超过了管理层此前给出的 39%–40% 指引和市场普遍在 40% 左右的预期。

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这样的高速增长也让 Azure 在刚刚结束的财年中达成了一项里程碑事件，就是年度收入首次跨过了 1000 亿美元的大关，财年同比增长约 41%。在传统 IaaS/PaaS 市场增速整体放缓的背景下，能在千亿美元规模上保持 40%+ 的增速，意味着 Azure 仍然牢牢占据云计算与 AI 基础设施赛道的第一梯队。

为了巩固云计算的地位，并且能够稳定、持续地向合作伙伴提供算力，微软没有打算停下新建数据中心的步伐。

微软本季度新上线了 31 座数据中心，覆盖五大洲，整个 2026 财年共新增 88 座数据中心，并在季度内新增约 1GW 的算力容量。公司在电话会中表示，计划在未来两年左右「将整体数据中心容量再翻一倍」。

当然，能有如此激进的扩张计划都离不开之前提到的 6780 亿美元的 RPO，市场还有很大的算力缺口，大量客户都赶着给微软钱，让微软加快建设速度。

Copilot 开始兑现价值，AI 办公和编程已实现商业化

Azure 为微软的 AI 搭建好了坚实的基础，Copilot 所代表的应用层则是在 Azure 的基础上开始发光发热，也是这次财报的另一大看点。

在生产力与业务流程（Productivity and Business Processes）板块，本季度营收为 378 亿美元，同比增长 14%。其中，Microsoft 365 商业云在剔除去年一次性收入因素后，同比增长约 16%，微软将相当一部分增长归因于 Microsoft 365 Copilot 的渗透率。

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事实上，Copilot 的增长速度也的确非常快。截至本季度末，Microsoft 365 Copilot 付费用户已超过 3000 万，相比上个季度的 2000 万增加了约 1000 万，也就是一个季度增长了 50%，相比两个季度前则几乎翻倍。

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按微软此前披露约 4.5 亿个 Microsoft 365 商业用户来粗略估算，当前 Copilot 的增长速度虽然已经很快，但整体的渗透率仍不足 7%，还有很大的增长空间。如果能持续保持这样的增长速度，相信这一部分的收入还会有大幅提升。

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除了面向企业的 Copilot 增长显著，面向开发者的 GitHub Copilot 的势头同样强劲：财报电话会披露，GitHub Copilot 用户数已经超过 5000 万，GitHub 整个平台的用户总数达到 2.25 亿，约每三次 PR 中就有一次有 AI 代理参与。

GitHub Copilot 从原本固定月费模式切换到按使用量计费模式后，本季度收入环比增速超过 60%。对于一直担心 AI 办公/开发工具到底能不能真正变现的投资者来说，Copilot 通过用户、收入增长这些数据，给出了非常积极的信号。

从更长远的角度来看，微软 CEO 纳德拉还在本次财报电话会上首次公开确认，将在今年推出一款面向消费者和企业的 Copilot 超级应用，这款超级应用会把 Copilot 聊天、Copilot Cowork、编程辅助和多代理 Autopilot 等功能整合到一起。按照纳德拉的表述，Copilot 正在从简单的聊天，进化到协同办公，再到可以自动执行任务，而 Copilot 超级应用将成为统一入口。

狂砸 1750 亿美元之后，微软证明 AI 投资真的能赚钱

当然，支撑这一切的，还得是高昂的资本开支。本季度，微软在资本支出和相关融资租赁资产上的投入达到 410 亿美元，同比大增约 70%，相比上一季度的 319 亿美元也有明显的提升。其中约三分之二投向了 CPU、GPU 等算力资产，剩余三分之一则用于数据中心和办公楼等长期资产。

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整个 2026 年，微软预计将投入约 1750 亿美元的资本开支，这一数字在表面上从此前指引的 1900 亿美元下调，数字下滑的主要原因是会计处理方式的变化：自 2027 财年起，公司将数据中心和办公建筑的折旧年限从 15 年延长到 25 年，并将更多的数据中心租赁从原本的财务租赁划分为经营租赁。这样一来，很多未来租赁相关的支出将不再计入资本开支，因此财报上的资本开支也就出现了下滑，但实际上 AI 相关的投资计划并没有发生变化。

在自由现金流方面，微软本季度产生自由现金流 196.4 亿美元，虽然显著高于市场预期的约 134 亿美元，但同比仍然下降约 23%，这一下滑几乎完全是因为资本开支大幅提升所导致的。

与一些同行相比，这样的结果还是让市场比较安心。比如，谷歌母公司 Alphabet 本季度录得负自由现金流，而 Meta 的 AI 投资几乎吞噬了全部自由现金流。在这种对比下，微软在单季投入 410 亿美元的同时仍然能产生近 200 亿美元自由现金流，自然更容易说服那些对 AI 基础设施扩张心存疑虑的投资者。

押注 OpenAI 与 Anthropic，已带来明显回报

除了主业经营数据，此次财报微软还分别披露了对 Anthropic 和 OpenAI 两项战略投资的最新估值影响。

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在刚刚过去的这个季度，微软对 Anthropic 的投资带来了约 32 亿美元的账面收益（微软今年投资了 Anthropic 50 亿美元）。

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同一时期，对 OpenAI 的投资产生了约 4.80 亿美元的净收益。如果把时间拉长到整个 2026 财年，对 OpenAI 的投资则是贡献了约 50 亿美元的累计收益。

过去，微软在 AI 方面非常依赖 OpenAI，而如今则是明显开始降低对单一 AI 实验室的依赖，并强化自研能力。纳德拉在财报电话会上用相当大的篇幅，阐述了他提出的企业级 AI 架构原则：企业应当把代理层（harness / agents）和模型层解耦，不要把关键业务完全绑定在单一模型供应商身上，让企业可以在性能、延迟、成本和合规之间自由更换模型。

微软目前已经通过 Azure 提供超过 1.1 万个模型选项，包括 OpenAI、Anthropic、Mistral、xAI 等前沿模型，也包括微软自研的 MAI 模型家族。

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借此，他也顺势推介了自家的 MAI 系列模型以及自研的 Maya AI 芯片，并宣称在 Maya 200 上运行 MAI 模型时，相比传统 GPU 组合可以获得高达 40% 的能效提升。

结尾

最后，需要回到市场最关心的那几个问题：如此规模的 AI 与云基础设施投入，能否在未来几年持续变成收入和利润。

从微软给出的前瞻指引看，至少短期内增长势头仍有延续的基础。微软预计 2027 财年一季度营收区间为 898.5 亿至 909.5 亿美元，中值同比增幅约 16%；Azure 在营收规模跨越 1000 亿美元门槛后，微软认为其收入增速在下个季度还能有 45%，加上 84% 的 RPO 同比增长，虽然微软认为他们 2027 财年还会继续增加资本开支，但管理层有信心维持正向自由现金流。

如果将眼光再放长远一些，微软接下来也不能高枕无忧。

在各大厂商都不断加大投入的情况下，微软的 Azure 除了需要面对来自谷歌、亚马逊、甲骨文等老牌厂商的竞争以外，像 Meta 这种非云厂商也开始对外出租算力，竞争进一步加剧的情况下，是否会在某个时间点放缓 Azure 的增长速度还不得而知。其次，伴随这样的竞争，也有可能压缩云厂商的溢价空间。最后，Copilot 目前在开发者群体里的表现还不错，但在企业市场中，当前的渗透率仅有 7% 左右，虽然留有巨大上升空间，但能否在不提升企业客户总体 IT 成本的情况下，持续提高采用率，也是一个问题。

总的来说，本季度财报给市场传递的信息至少证明在当前阶段，微软在 AI 与云上的高投入也切实反映在营收和利润上了。

在 AI 泡沫甚嚣尘上的时候，能够拿出 900 亿美元级别季度营收、云服务 40% 增长和近 200 亿美元自由现金流的巨头，数量并不多。

图源：网络

财报公布后，微软在周四股价飙升 16%，单日市值增加了约 4500 亿美元，创下了单日市值增长最高的新纪录，此前这一纪录是英伟达在去年创下的单日增长 4400 亿美元。