撰文：北海，PicWe Co-founder

来源：白露会客厅

比特币现货 ETF 被美国 SEC 批准，为虚拟资产市场打开了新的大门。法规在不断推动行业向有秩序有保障的方向发展，合规也成为了 2024 年的重头戏之一。谁能率先合规落地，在机构跑步入场的未来，才能抢得先机。

合规交易所也罢，独立券商也罢，属于他们的时代才刚刚开始。

白露会客厅今日荐读：专研 Web3 券商代买服务的 PicWe 联合创始人北海，关于合规交易所与 Web3 券商发展解读。了解 Web3 行业现有问题，认清合规交易所和 Web3 券商的重要性，解读后 ETF 时代 Web3 券商的定位和未来。

以下为原文内容。

一部《繁花》剧，半部券商史。

Web3 的人看繁花这部剧，都有很强共鸣。很多人在看剧时下意识的将「股票」换成了「Token」。90 年代的中国股市和当下的加密货币市场如出一辙。时时都有人滚仓暴富或爆仓「立正」，天天都希望朋友赚钱又害怕「朋友开路虎」，月月都有让人拍断大腿的错失自由机会。如今 ETF 已通过，Web3 也将从「老八股」时代迈入大繁荣时代。

《繁花》中，「西康路 101 号」是爷叔写给阿宝买股票的地方。中国工商银行上海信托投资公司静安证券交易部的别称「西康路 101 号」。「合抱之木，生于毫末」。这里是改革开放时期中国券商的起点。

那么我们不禁要问，哪里是 Web3 的「西康路 101 号」。

一、为什么 Web3 市场需要券商

传统证券市场，普通交易者无法进入交易所，只能在券商（证券公司）设立的营业厅下单，由券商代理完成股票的实际交易。Web2 时代，用户无需到线下营业厅下单，可通过电子终端完成远程下单操作。但普通交易者依旧无法在交易所直接下单，仍需要券商代用户完成交易。这就是券商最基础的作用「代买服务」。

Web3 内的交易所（Exchange）没有限制，任何用户都可以直接在交易所中进行交易。那么 Web3 需要券商吗？

传统交易所很多采取会员制，证券交易所不以营利为目的。由会员自治自律、互相约束，会员可以参与交易所的股票买卖与交割。

（一）Web3 交易所的合规转型

Web3 交易所分为两种：中心化交易所（下称 Cex）和去中心化交易所（下称 Dex）。Dex 的利润来自于两项：一是交易手续费，二是 Dex 的平台 Token 增值。而 Cex 除了这两项收入，还有第三项收入即客损。客损是指用户在交易所因交易而损失的金额。用户在交易所下单，交易所需要同步帮用户交易相应数量的 Token，这是交易所的交易职能。至于 Launchpad 和其它业务，会随着合规化转型的推进，将不再是交易所的主营业务。

强总联合交易所，宝总和麒麟会全部被埋。想象一下，如果《繁花》中的交易所股票不需要真实资金的买卖，只要强总一句话就可以涨跌，那么十个麒麟会也救不了宝总。

在现行交易所在实际操作中，会出现交易撮合和虚拟交易等情况。交易撮合是合理的，可以提升交易效率。但虚拟交易则风险很大。永续合约等金融衍生品原本是让用户相互对赌的虚拟交易。永续合约价格与现货价格无需一致，各家交易所的同一个 Token 永续合约价格也可以不一致。但在赌注和「手牌」对交易所是透明的情况下，很多交易所会主动下场，操控虚拟交易价格，稳赢用户。因此，我们经常可以看到被交易所插针爆仓的情况。比如孙哥去年上演的 HT 埋大户事件。

有的 Cex 明明没有足够量的 Token，却提供相应的交易量。确实大部分用户在交易所只是炒币，但也会偶发用户要提现的情况。一些小交易所会采取不允许「提币」的措施，只允许数字上的买卖。而大交易所则会暂停「提币」，用这个时间到链上或其它交易所购买足量的 Token。但这个过程币价的波动会让交易所造成一定的损失。因此，所持有 Token 现货的数量成为 Cex 的核心竞争力。而交易所屯币，又会进一步加剧 Web3 的流动性不足。

这些问题都是交易所合规之路的阻碍，未来，终将解决。

（二）加密货币整体流动性不足

加密货币市场总体体量依旧较小。目前，传统金融市场依旧占主导地位，体量远非加密货币市场可比。以证券市场为例，全球证券市场总市值约 110 万亿美元，其中美国证券市场总市值约 45.5 万亿美元，占比约 42.1%。而经历去年 11 月到近期的大幅增长，加密货币市场总市值才刚刚恢复到 1.59 万亿美元的市值。总体量刚刚超过全球证券市场第 16 名的澳洲，离第 15 名的韩国证券市场，依旧有些许差距。

加密货币资产无法相互兑换。Token、NFT、铭文等资产采用的协议各不相同，如 ERC-20、ERC-721、BRC-20 等。不同协议的资产无法直接转换，有的可以借助第三方工具完成 swap，有的只能通过市场拍卖，用 Token 结算。

每条公链都在分割流动性。不同链上的 Token，只能通过跨链桥转移，既慢又不安全。于是大量公链内的资金都基本只在单一链中流动，每发一条新公链，在外部资金进入有限的情况下，都是在分割原本流动性就匮乏的加密货币市场。

Dex 的发展无法满足日益增长用户的需求。Dex 局限于单一公链或者部分生态。对于普通用户来说，相较于 Cex，Dex 的操作比较繁琐，学习成本较高。而且链上交易存在被套利或者被「三明治攻击」的风险，一旦操作不慎，容易造成大量损失。

▲2023 年 12 月 14 日 -2024 年 1 月 11 日 MEV 分类别数据

▲2024 年 1 月 10 日套利案例，通过闪电贷用 25U 的成本赚取 1.7 万 U 的利润。

（三）用户交易体验有待提升

无法一键购买任意 Token。很多人都有这样的经历，看到一个「财富密码」，但却不知道在哪里买这个 Token，有的甚至买的是假币。很多 Token 只能在部分交易所买到，有的 Token 只能在链上买到。到今天，Web3 依旧没有一款产品让用户能够买到任意的 Token。即使使用链上工具，也只能在特定的生态中买到对应的 Token，比如 1inch 在非 EVM 就毫无用武之地。

链上交易学习门槛太高。即使是圈里的「老法师」对于「在哪儿买」「怎么买」也经常会出现困扰。每个生态和协议差异巨大，而且每条链为了锁定流动性，尽可能的不让 TVL 流失，会人为的制造障碍。很多异构链只支持自己生态的钱包，每条链也会建立自己的 Defi 生态。直接导致用户无法用通用钱包 + 通用 Dapp 完成所有 Token 的交易。

二、后 ETF 时代 Web3 券商作用

（一）后 ETF 时代交易所的定位

ETF 已经通过，未来 Web3 行业会越来越规范。Cex 会逐渐回归交易所（Exchange）的属性，不太可能继续「既当裁判员又当运动员」。未来合规 Cex 的收益会来自于四项：一是交易佣金；二是券商会员费；三是咨询服务费；四是持币和提币费用。前三项和传统交易所一致，第四项是 Web3 独有的。

持币和提币费用将会是 Web3 交易所的重要收益。证券和 Token 从属性和功能上都有较大区别，Token 所具备的金融权益比证券更广泛，使用场景也更多。证券交易中不会出现用户要求「提走证券」，但是 Web3 世界中用户经常会有提 Token 的需求，而持有大量 Crypto 是一笔不小的资金成本。未来会出现券商不持币，由交易所代持的情况。提币时，由券商发起，交易所转给用户。交易所收取券商一定的持币费用，收取用户一定的提币服务费。

▲Cex 持有资产情况

（二）Web3 券商的定位

Web3 券商提供五项服务：

一是代买服务。券商通过 Web3 基础设施，打通 Cex 和 Dex，实现一键买到任意 Token，帮助用户完成 Token 的交易。和证券一样，用户并不关心股票是谁提供的，只关心交易的便捷性。

二是咨询服务。一方面是布道。券商需要给新用户讲解 Web3 基本知识，做好区块链技术的宣传工作。同时按照当地的政策法规，提供协助开户、出入金等服务。另一方面是投资咨询。提供 Web3 各类咨询，辅助用户找投资标的、做交易决策。

三是配资、金融衍生品服务。当交易所走向合规，永续合约和杠杆业务会从交易所转移到券商。这样可以有效的避免「裁判员亲自下场」问题。而当项目和用户需要资金支持时，券商手上的资金和券商在交易所处 Token 提现的授信将作为首选。另外，目前跟单交易、链上监控等业务也会聚合在券商的服务中。

四是资产管理。Web3 券商提供的不只是传统的理财和基金产品，还可以提供链上挖矿，稳定币质押借贷等链上独有的产品。帮用户实现资产的周期性稳定增值。

五是承销、分销和 OTC 业务。虽然 Web3 募资可以直接通过 IDO 和 ICO 的方式，但有券商背书，承销、分销会更有市场。而圈内每个月都有大量 Token 解锁，OTC 业务可以避免盘面价格波动。而 OTC 业务通过有信任基础的券商，更容易促成交易。

三、Web3 券商将成为交易赛道的细分行业

无论是传统金融市场还是加密货币市场，每次牛市启动，首先爆发的就是交易赛道，而「牛市买券商」是共识。

目前 Web3 券商仍是一个新兴赛道，但已经出现了一些项目。根据所提供服务种类细分为几个类别：

一是代买工具。Web3 一直缺一款类似证券中的东方财富或同花顺 app，用户只需一键下单就能买到任意股票。Web3 未来会出现一系列代买工具，让用户无需学习链上操作或者也无需交易所注册，就能买到任意 Token。

目前可以提供这项服务的是 PicWe 平台。该平台基于 AA 钱包、聚合交易系统和 SIS 技术（基于闪电网络的状态存证服务），打通了 Cex 和 Dex 的流动性，用户无需提供交易所 API 也无需在交易所注册，PicWe 平台的代买服务可以帮助用户「一键买到任意 Token」。而且用户的资产全部在链上锁定，十分安全。该平台 Dapp 和 Tgbot 已经上线，正在 Beta 测试阶段。

二是资讯工具。ETF 通过的消息让 ETH 瞬间起飞 10 个点，而 L2 赛道和 ETH 相关概念（如 ETC）更是爆涨接近 20 个点。先一步获得资讯，在 Web3 意味着「更早上车」，成本更低、风险更小、收益更高。

全网最快的 Web3 链下数据情报系统当属 BubbleAI 平台。结合团队自研的 AI 大模型分析引擎，打造「All in One」的 AIFi 生态系统，将最难、最复杂的数据用最快、最简单的方式赋能全球用户。BubbleAI 终端 Beta 版已经上线。其核心功能包括实时信号聚合、AI 舆情分析、AI agent 跟单、AI 热门板块追踪、AI 策略 bot。目前，BubbleAI 平台正在开展白名单申请活动，申请人数已经超过 2 万人。

三是金融衍生品。金融衍生品的种类繁多，而最接近券商服务的当属跟单服务。跟单服务根据业务类型可以分为 DeFi 挖矿、跟单交易（又细分为 Cex 跟单和链上 Smart Money 跟踪）和量化交易三种。其中 DeFi 挖矿类型，侧重「套娃」或稳定币，严格意义上，更偏 Fi 的类型。而跟单交易的体量较大，未来会是 Web3 券商服务主要部分。

券商跟单服务有一家值得关注。Logearn 是全球首家去中心化的自动跟投 / 跟单交易中间件，是聚合型的去中心化跟单交易平台。平台提供去中心化跟单 SaaS 解决方案，彻底打通 CEX、DEX、钱包、社区等场景的跟单数据和流程，可以聚合行业所有跟单的流动性。让用户更方便的进入到 Web3 来投资或者交易。

四是资管工具。一直以来，加密货币市场都保持着较高的收益率，而 Web3 资管项目也始终十分火爆。资管平台根据资产持有者的权限可分为中心化、去中心化和半中心化三类，产品形态和技术路线各有不同。总体来说，Web3 资管项目参差不齐，往往短时间内高收益的工具，在长周期内收益很低甚至亏损，只有经历过一轮周期市场检验的项目，才是优秀的资管项目。

Enzyme 项目诞生于 2017 年，管理者可以在 Enzyme 构建自己的投资组合，投资人可以选择特定的投资经理进行投资。V2 版本上线后，支持近 200 种资产，有 1300 多种投资组合，管理着近 17 亿美元的链上资产。但由于这个圈子用户更喜欢短期高额收益，Enzyme 虽然是去中心化资管赛道的龙头项目，依旧体量较小。这一轮牛市或许会出现半中心化的链上优质资管项目。

五是承销、分销和 OTC 业务平台。以 Amber 为代表的平台可以提供非加密货币市场用户购买加密资产的渠道。但目前暂未发现基于智能合约的 OTC 业务平台，帮助项目方在非二级市场完成 Token 的交易。

2024 年 1 月 11 日标志着 Web3 进入新纪元。未来 Web3 合规交易所和券商将携手打造更加便利的交易基础设施，引入大量圈外用户持有加密资产，提供更有温度的交易服务，聚合整个加密货币市场的流动性，提升区块链的世界性共识，共同迎接 Web3 的繁花。