有过加密货币投资的小伙伴们有没有注意到，从2020年到2021年这轮牛市里，几乎很少有人再提“99%的代币归零”这一说法，其实这里面主要还是因为市场中代币发行的合规化以及投资者对市场风险的认知水平提升，认知的提升不必多说，代币的合规倒是我们今天关注的事情。

早期的代币发行是没有太多条条框框的，比如像以太坊就是随便几个大佬看了白皮书后直接就投了，当时还没有什么加密基金、投资机构之类的，大部分都是个人对项目的投资行为。可以说当时这种模式是非常新颖的，很多人还看不懂直接投资eth和使用显卡挖之间的区别。

当然市场总归要发展壮大，区块链行业的发展自然是伴随着越来越多项目的产生而进行的，我们不能指望当时市场中仅有的几款知名加密货币来支撑其未来数以万亿计且不容忽视的市场，因此代币发行自然成为一个币圈的“刚需”，而ERC20代币协议的出现正是解决了这个刚需，于是ICO这种发币模式开始出现。

ICO主要是项目方（我们可以认为是一个团体组织）发行初始代币，在市场中进行融资的行为，这种模式和IPO是比较像的，项目方需要有自己的官网、白皮书、智能合约代币以及收币地址等，当然最关键也是最具风险的就是ICO是面向公众发行的，只要是互联网上的个体（人），都可以直接将ETH或BTC打到项目方的合约账号内，然后获得一定数量的项目代币，中间没有任何需要进行资料审核等工作，由于融资方式非常简单，没有限制，因此也非常风靡。

当然物极必反是客观存在的规律，ICO的吸金效应也吸引了不少骗子开始参与，同时这种没有任何门槛的融资方式也破坏了传统的市场平衡，所以94来了，94之后虽然大部分这类融资行为面向海外，但是各个国家也开始意识到ICO融资所带来的危害，因此纷纷发布相关监管规定，这也在一定程度上使得不少此类项目在熊市过程中下跌甚至归零，一些项目直到本轮牛市，价格都未到达巅峰的十分之一。

由于市场对代币融资的需求是没有降低的，因此美国SEC开始强调合规的融资方式，也就是我们后来都听到的STO，STO确实作为一种功能代币的合规方式存在，但是其限制条件仍然相对比较多，而且流程时间也比较长，因此一直以来STO都是不温不火，仅有少数知名项目选择了STO来进行融资的发行，或者中途将融资模式改为STO，比如像Filecoin等，都属于STO的方式。

STO出现之后，其实SEC并没有停止对代币融资市场的监管，像后来的Telegram代币融资失败，EOS的天价罚款，其实都主要是因为融资过程中不规范造成的，Telegram代币融资失败是个比较典型的案例，团队融到钱后后来选择退还资金，EOS有一些人认为美国SEC故意放任不管，等项目发展起来之后进行“罚款”一笔巨额资金的收入，由此可见，项目的合规性还是非常关键的。

STO之所以没有大行其道，其原因很多，这里我们以第一个STO的区块链项目props为例，笔者之前也曾一段时间持有过props代币，该项目主要是通过用户质押和分享获得激励的模式来进行的流媒体项目，但是在2021年的时候，项目方宣布props由于STO规则的诸多限制，使得项目难以维持下去，因此官方宣布项目“失败”，可见STO的模式其实最主要还是对项目新的运营方式和方法进行了诸多限制，不利于项目的持续创新。

那么本轮牛市里大部分项目的合规情况是怎么样呢？

其实在18年-19年期间，各国在加密货币政策方面有了不少的提升，监管政策的明晰，使得不少项目方可以选择在海外不同国家建立实体（公司、基金会等）来进行项目的创建和运营，其中比如像日本、德国、瑞士、香港、新加坡等国家对区块链都相对友好，还有一些，比如像马耳他等都是项目方选择的注册地，比如以新加坡为例，一个项目的组建和代币发行就办成了如下所示：

1、项目方撰写白皮书，组建团队，搭建官网，开发代币以及代码等

2、注册新加坡的相关基金会，办理律师证明文件以证明该代币属于功能性代币而非证券性代币

3、项目进行融资，如私募、公募等，需要对投资人进行KYC和AML审核

4、代币上线主流交易所，市值管理、媒体宣发和社群运营等

而这类项目的主要合规方向在于两个方面，第一个是代币的性质，目前大部分代币都可以归为功能型代币，这和证券型代币是不同的，证券型代币即指的是该代币代表的是一种股份，这里适用的法律条件在任何一个国家都是非常严格的，因此一般发行是非常困难的，而且大部分都不能上线主流交易所。

功能性代币则不同，功能性代币一般指的是代币主要用于项目内部的服务的使用等，比如我们使用Filecoin代币购买存储空间来存储数据，这就是一个典型的案例，这样代币没有股权性质，因此也就在法律方面更加宽松一些，项目方只要把重点放在项目实体的注册和融资的KYC方面即可。

最终我们可以看到，实际上市场上的合规项目大部分都是以这种方式运营，因为实体注册和KYC甚至代币的公开募资都有上下游团队帮忙完成，比如像Coinlist这样的合规代币发行平台都非常受市场和项目方欢迎，并为项目方解决大部分可能存在的合规问题，交易所也倾向于比较喜欢有合规性质的项目，以便保障投资者能够避免不靠谱项目。而真正项目方则会更多的在模式上或者技术创新上用功，这也就成为目前的普遍模式。

当然最后我们也会说到DAO对合规的挑战，目前DAO在一些国家和地区是可以注册为实体的，这也就意味着DAO代币的合规其实问题并不大，当然DAO治理的方式例如利用代币进行提案投票等，这部分仍然和传统的股票投票模式比较类似，未来可能会在此方向仍然存在一些法律层面的争议。