作者|嚯嚯

编辑|文刀

5月，在比特币减半的话题下，FTX将比特币挖矿难度的天然波动搬上了二级市场，以合约的玩法供用户进行多、空双方向的买卖。

最近一次直播中，FTX台湾区社群合伙人班神将“比特币挖矿难度算力合约”形容为帮助矿工对冲风险的创新。有比特币矿工不以为然，他以比特币Q3难度合约举例认为，该合约产品的持仓总量约为8.3万美元，24小时交易量为1.3万美元，这样的交易深度连普通矿工的对冲需求也无法满足。

FTX在合约衍生品上花样繁多：杆杆代币、震荡代币HALF、Shitcoin 期货指数；连2020年美国总统大选也成为FTX上炒作的产品“PRESIDENT 2020”；原油宝事件后，FTX迅速将原油期货放上商品架。

新玩家的需求和技能几乎赶不上FTX的供给。今年3月28日，币安上线FTX杆杆代币两个月后，又以可能损害用户利益为由将其下架。

有业内人士认为，FTX创新正逐渐脱离金融衍生品对冲风险的本质，“说白了，更多是为了供爱买大小的人上去玩，它的受众是投机者和赌徒。”

矿工质疑算力合约的对冲能力

“好玩，万物皆可赌。”5月15日，加密货币衍生品交易平台FTX宣布推出比特币挖矿难度算力合约（Hashrate Futures）当天，F2pool矿池创始人神鱼给出了如此评论。

FTX是币圈首家将比特币算力难度期货合约化的交易所。挖矿难度反映了比特币一定周期内的算力变化。在线矿工越多，挖矿难度越高，矿工单位算力获得奖励的概率随之降低。

“如果你认为比特币未来一段时间的挖矿难度会上涨，作为矿工，你的收益自然会减少，这时候你就可以通过做多挖矿难度合约来降低风险。”5月21日，FTX台湾区社群合伙人班神在AMA直播中，将该平台推出的新品视作帮助矿工对冲金融风险的创新。

按照比特币协议，网络每隔2016个区块就会自动调整挖矿难度。挖矿难度的变化关系着矿工一段周期内的收益，这种天然波动性让FTX看到了商机。

目前，FTX分别上线了比特币2020年Q3、Q4和2021年Q1的难度交割期货产品。每种算力合约都有一个有效期起始和截止日期。如2020年Q3的难度合约就是在今年7月到9月期间挖比特币的平均难度。

在比特币矿工Alex看来，难度合约不一定能帮助矿工对冲风险。“矿工要对冲的是在一个长回本周期内的算力难度风险。”他认为，FTX的难度合约设计过于简单，假如交割时刚好出现震荡，交割后难度没变，但矿工的钱没了。

FTX上的比特币算力期货界面

曾有过挖矿经历的币圈投资者BIwai同样对持有难度合约抱谨慎态度，产品逻辑是一方面，他的担忧中还包括了市场深度。“以往在币圈，矿工只需要算出他在回本周期内挖矿的币价低点，然后在此价格上1倍做空比特币进行套保，就可以达到风险对冲的目的，完全没必要尝试这样一个深度不足，且未经市场检验的难度合约。”

截至5月22日18时，以比特币Q3难度合约为例，该合约的持仓总量约为8.3万美元，24小时交易量为1.3万美元。BIwai说，抛开大矿工不谈，FTX这样的交易深度连普通小矿工的对冲需求也无法满足。

币价波动成“赌注”

从期货合约到现货杠杆再到期权，币圈投资者的风险偏好催生了各种加密货币的金融衍生品，二级市场的交易范围早已不再局限于现货交易的低买高卖。

推出比特币算力合约的三天后，FTX的CEO Sam Bankman Fried在社交平台上发起了一项关于上线蚂蚁矿机合约的投票活动。有人评价，FTX是想把币圈有波动的东西都搬到二级市场上，为多空双方提供一个自由博弈的市场。

的确，在FTX上，投资者面前不光只有买涨和买跌两个选项。

去年，以衍生品交易切入加密货币交易所赛道的FTX还推出了波动率合约MOVE和恐慌指数代币BVOL。

波动率合约MOVE锚定某一币种一天内价格波动的绝对值。例如，一天内，比特币的价格波动值为100美元，那么不论比特币价格当天是上涨还是下跌，BTC-MOVE合约都将以100美元进行交割，投资者看似可以从持有该合约中获得比特币波动带来的收益。但如果比特币的日内价格在经历震荡后最终回到当日开盘价，那么BTC-MOVE合约的投资者将会面临强制平仓即期货投资者常说的“爆仓”风险。

MOVE合约的强平机制是否触发，同样视投资者的保证金充足与否来决定。若投资者的保证金总额低于平台要求的保证金率时，其仓位将会被强平。

“我们可以把MOVE合约理解为双向期权合约，传统的币圈合约只能赌单边行情，现在投资者又多了一个选项。”有多年期货经验的币圈投资者李飞认为，“MOVE合约最大的问题在于，它的产品设计本身并不产生任何价值，如果说传统的币圈合约产品还能为矿工、持币者、机构等多方提供套保服务，那MOVE合约的出现，纯粹就是为了让投机者上去赌波动大小。”

FTX还开通了名为“BVOL恐慌指数代币”交易对。BVOL代币分为BVOL和 iBVOL两个交易区。BVOL代表1倍杠杆的未来波动率上涨，iBVOL代表1倍杠杆的未来波动率下降。本质上，赌的也是波动率升降。

BTC-MOVE-2020Q2合约的日K线图

MOVE合约和恐慌指数代币BVOL的交易，交易量反映出了用户接受度还不太高。以BTC-MOVE-2020Q2合约为例，上线于2019年11月的这款产品，目前24小时交易量为118.17枚BTC。在OKEx上，比特币当季交割合约的日均交易量为4万枚BTC左右。

以币价涨跌博弈的合约交易仍是当前的市场主流。

衍生品“创新”成买大小“赌场”

这两年，区块链技术在原生圈内没有突破性进展。随着优质资产的日益稀缺，市场早已陷入存量资金博弈格局。以交易业务为生的交易所们一直“推陈出新”，以新品刺激市场的交易热情。

FTX无疑是衍生品交易赛道上最为激进的平台，其合约产品线上的“新品频出”，杆杆代币、震荡代币HALF、Shitcoin 期货指数，连2020年美国总统打算也被其代币化为“PRESIDENT 2020”合约；中行原油宝事件后，FTX快速跟风上线了“OIL原油合约”。

FTX“货架”上的新品不断， 但他们是市场需求催生的吗？合约帝市场负责人陆阳认可FTX新品对用户新鲜度的维持，不过，他也反问，“交易所确定用户来得及学习吗？”他认为，每每市场上出现独家的非主流产品，机构往往都需要花大成本来教育用户。

今年3月28日，币安上线FTX杆杆代币两个月后，突然宣布下架FTX的所有杠杆代币。涉及下架的杠杆代分别为BULL（BTC）和BEAR（BTC）；ETHBULL和ETHBEAR；EOSBULL和EOSBEAR；BNBBULL和BNBBEAR；XRPBULL和XRPBEAR。

“这都是些什么币阿?”这些交易代币下架时，不少用户才注意到币安上还上过带着“BULL”和“BEAR”的币。

FTX的BEAR（熊证）和BULL（牛证）分别代表三倍做多和做空，锚定某一币种的涨跌幅。比如，一个交易者选择买入ETH BULL，当ETH价格上涨1%时，ETHBULL 会上涨3%；如果 ETH下跌1%，ETHBULL价格就会下跌3%。

和MXC抹茶推出的杠杆ETF类似，熊证BEAR和牛证BULL的发行方FTX为每个杆杆代币都设置了一个调仓机制，在特定时段内自动根据用户的盈亏进行加减仓操作。不同是的，为了方便流通，每个杠杆代币都可以进行链上交易转账。简单来说，FTX的杠杆代币本质上就是拥有杠杆功能的ERC20代币。

正如加密货币杠杆ETF产品一样，交易所充当的角色好比合约代理商，自动调仓机虽方便了小白投资者进行买卖操作，但其天然存在的资金磨损也使得杠杆ETF产品只适用于短期单边行情。3月31日，在Cointelegraph线上AMA专访中，针对币安下架FTX杠杆代币的问题，币安CEO赵长鹏表示，从商业角度来说，下架对币安的收入损失很大，“但也没办法，还是保护小白用户重要。”

赵长鹏解释，杠杆代币最大的问题在于它的设计一直贬值，“很多用户对这个不理解。很多用户对我们下架的抱怨也是说希望长期持有，希望价格能够回来，但是这些代币本身价格会持续跌，不会回来，我们不下架他们就一直持有，这样以后损失更大。”

赵长鹏在AMA中解释下架原因

从杠杆代币，恐慌指数代币，再到原油代币和算力难度代币，凡是有波动的，FTX似乎都要将之代币化、合约化，这样的“创新”遭到了质疑。有业内人士认为，在FTX上，加密货币的衍生品逐渐偏离了对冲风险的本质，“说白了就是供那些爱买大小的人上去玩，它的受众是投机者和赌徒。”该人士指出，和币圈的绝大多数一样，FTX同样是不受监管的平台，买多、买空的赌徒式操作就是零和博弈，“没有盈亏，只有输赢，交易所就像组局的，抽水也就是收手续费就行了。”

从某种角度看，衍生品交易所FTX更像在币圈开辟一个新赌场。